19家白酒上市公司三季报出炉，仅两家营收同比增长，行业或加速筑底

截至10月30日晚间，19家A股白酒上市公司2025年三季报已全部出炉，酒业家梳理财报发现，今年三季报成为近几年以来最为艰难的财报季。

在白酒行业 “政策调整、消费结构转型、存量竞争” 三期叠加的深度调整期下，与去年大部分酒企尚能保持低位数增长不同，今年1-9月，仅贵州茅台、山西汾酒两家企业实现营收规模、净利润的正向增长，多家酒企出现30%以上幅度的营收和利润下滑，体现出酒业调整期酒企发展之不易。

但多位业内人士也向酒业家表示，在白酒上市公司整体降速的背景之下，白酒行业的供需关系有望迎来改善，行业触底在望。

透视白酒三季报：1-9月仅茅台、汾酒实现营收、净利正增长

酒业家整理对比2024年第三季度17家主要白酒上市企业(不含牛栏山、皇台酒业、上海贵酒)的业绩发现：2024年7-9月，17家酒企中7家出现负增长，其中3家营收跌幅超过40%;5家酒企增速在3%以内;仅1家酒企第三季度业绩增速较上半年稍有提升;即便是增速断档领先的5家酒企，也仅实现10%-16%的增幅，相较于第一季度、上半年普遍20%左右的增幅，降速十分显著。而今年第三季度，多数酒企业绩加速下滑，从营收层面看，17家主要白酒上市企业中，仅贵州茅台、山西汾酒营收实现正增长，其中仅有茅台一家在营收、净利润两大指标上实现双增长，剩余15家酒企皆出现业绩下滑，部分企业营收下滑达50%以上。

隐藏在数字之下的，是行业马太效应的加速显现。根据中国酒业协会数据，2024年，CR6 企业(茅台、五粮液、山西汾酒、泸州老窖、洋河、古井贡酒)利润总额占行业比重达 86%，较2014年的55%实现了大幅提升。而从今年第三季度情况来看，多数二线酒企与中小酒企面临亏损的境地，头部酒企虽然也在降速，却通过产品结构优化与渠道管理巩固市场地位，“强者愈强、弱者愈弱”的趋势更加明显。

有业内人士向酒业家指出，从三季报来看，接受“降速”和负增长已成为为行业共识，并成为许多酒企，尤其是上市酒企财报中可见的现实。今年三季度，大部分上市酒企营收、利润均出现大幅下滑，这也与渠道端所感知到的“压力缓解”之间的落差相匹配。这也说明，部分酒企已开始拿出“壮士断腕”的勇气接受低速增长甚至阶段性负增长，以维护整个价格体系和行业生态的稳定为优先，而非追求报表增速，而这也必将加速白酒行业的出清速度。

动销为王!从茅台看酒业穿越周期之道

在白酒行业加速出清、整体动销下滑的当下，贵州茅台、山西汾酒等企业三季报显得尤为难得。以茅台为例，前三季度，贵州茅台实现营收营业总收入1309.04亿元，同比增长6.32%，是上市酒企中唯一保持营收6%以上的企业;实现净利润646.26亿元，同比增长6.25%，是上市主流酒企中，唯一净利润保持6%以上增长的企业。而在三季度，贵州茅台是唯一一家实现营收、净利润均正增长的企业，这与茅台今年以来在渠道端、消费者端的系统耕耘密不可分。

酒业家了解到，今年以来，茅台管理层先后深入全国各地市场调研，春节复工后不到两周就深入一线市场调研，16天时间覆盖18个省区的1700多家渠道商，为商家明确发展方向;6月走访京东、阿里，组织全国40位传统经销商召开座谈会，主动优化线上和线下渠道的“协同效应”;8月至9月，茅台再启秋季市场调研，深入华东、西南、东北、华北、西北市场一线，累计覆盖了16个省区，全国超300家渠道商深度参与，进一步抢抓“双节”市场。

从终端动销来看，6-7月，茅台酒动销趋于稳定，8月动销开始回暖，9月后动销大幅提升，环比增长约一倍，同比增长也超20%，经销商“存销比”下降五成，处于良好水平。与此同时，透过茅台管理层近期释放的信号，系列酒的降速应是为了维护渠道韧性“主动为之”。

多家券商也对茅台第三季度的成绩与努力给予高度认可。西部证券表示，今年前三季度公司回款能力是行业独一档，茅台酒销售表现稳健。此外，公司短期降速，中长期看对经营质量和行业发展均有积极带动作用。民生证券表示，考虑其断层领先的品牌力和渠道抗风险能力，三季报的降速出清或将带来一轮估值修复。

从汾酒看，汾酒不仅进一步巩固了行业前三的地位，更持续扩大自身的领先优势。企业能稳住基本盘，是长期贯彻“抓青花、强腰部、稳玻汾”策略正在奏效。与此同时，省外市场成为增长主引擎。2025年前三季度，汾酒省外市场实现销售收入218.13亿元，同比大幅增长12.72%。

茅台、汾酒等头部酒企在第三季度的“稳”，也成为其与白酒行业一道穿越周期的底气。

行业加速触底!2026或将迎来动销拐点

按照康波周期理论，一轮完整的经济波动要经历繁荣、衰退、萧条、回升四个阶段。多家券商预测，新一轮康波周期的回升期有望自2026年开启，从二级市场投资角度来看，当整个行业形成控量保价、清理库存的共识时，正是行业筑底之时。

酒业家在近期走访市场时，不少经销商也认为，本轮周期演绎，当下已从“渠道煎熬期”进入“企业煎熬期”，底部反转信号确立。本轮“渠道煎熬期”自2022年开始，需求的扰动更为复杂，产业库存持续攀升至2024年第三季度，随后企业逐步下调增长目标，渠道杠杆开始收缩，市场库存有所下降，产业进入“企业煎熬期”。从当下三季度情况来看，白酒企业开始真正意义的“降速”，这也意味着离周期底部不远了。

对此，国泰海通在研报表示，从顺序看，渠道底>业绩底>库存底;从节奏看，当下已处于渠道利润底，并向业绩底加速迈进，预计最早在2026上半年有望达到业绩底。

中信证券也认为，白酒行业当前正处于过去三十年以来第三轮大周期的筑底阶段。本轮行业基本面底有望出现在2025年三季度，今年下半年是白酒上市公司报表业绩压力最大的阶段，预计最早2026年一季度有望看到动销拐点。